【宏觀洞見(jiàn)】8月資金面觀察：MLF操作常規(guī)性后延，9月流動(dòng)性缺口或有限

新華財(cái)經(jīng)北京9月9日電（分析師刁倩）8月份，央行月初在公開(kāi)市場(chǎng)回收短期過(guò)剩流動(dòng)性，MLF操作常規(guī)性后延至26日，考慮到地方債發(fā)行提速、繳稅等因素，逆回購(gòu)加大呵護(hù)資金面。資金利率方面，受7月政策利率調(diào)降影響，8月資金利率中樞下移，月末利率有所波動(dòng)。展望9月資金面，央行將繼續(xù)堅(jiān)持支持性貨幣政策立場(chǎng)，9月流動(dòng)性缺口料將有限。

一、8月資金面走勢(shì)：MLF操作常規(guī)性后延，逆回購(gòu)加大呵護(hù)資金面

8月份，央行月初在公開(kāi)市場(chǎng)回收短期過(guò)剩流動(dòng)性，MLF操作常規(guī)性后延至26日，考慮到地方債發(fā)行提速、繳稅等因素，逆回購(gòu)加大呵護(hù)資金面。8月份以來(lái)，央行逆回購(gòu)?fù)斗乓?guī)模較小，且逐步縮量，在1日、2日、5日、6日四個(gè)交易日中累計(jì)凈回籠10981.6億元。其中，8月6日僅開(kāi)展6.2億元逆回購(gòu)操作規(guī)模，創(chuàng)2015年初逆回購(gòu)轉(zhuǎn)為常規(guī)操作以來(lái)的新低。分析指出，央行調(diào)整公開(kāi)市場(chǎng)操作規(guī)模，合理回收短期過(guò)剩流動(dòng)性，釋放出維持市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕的信號(hào)。

MLF操作常規(guī)性后延，強(qiáng)化7天逆回購(gòu)利率政策地位。8月15日，央行公告顯示當(dāng)日到期的4010億元MLF將于8月26日續(xù)作。此舉所傳遞的利率調(diào)控信號(hào)更為清晰。MLF延后續(xù)做，有助于強(qiáng)化7天期逆回購(gòu)利率政策地位，理順短端利率向長(zhǎng)端利率的傳導(dǎo)機(jī)制。且8月MLF操作常規(guī)性后延，以進(jìn)一步推動(dòng)LPR與MLF脫鉤。此次公告8月26日進(jìn)行月內(nèi)MLF續(xù)做，進(jìn)一步釋放了MLF操作常規(guī)性后延的信號(hào)。

逆回購(gòu)操作加大，平抑短期流動(dòng)性擾動(dòng)。8月15日，央行還開(kāi)展了5777億元逆回購(gòu)操作，平抑短期市場(chǎng)擾動(dòng)。8月26日，央行開(kāi)展3000億元MLF操作。對(duì)于本次縮量續(xù)作，分析人士指出，考慮到7月25日已加場(chǎng)MLF操作，疊加起來(lái)總體規(guī)模為5000億，實(shí)際操作為增量續(xù)作990億。同時(shí)，20日-26日，央行逆回購(gòu)操作從1491億元逐步增加到4710億元，呵護(hù)月末資金面。

8月份，資金面受地方債發(fā)行提速、繳稅等影響較大。一是稅期擾動(dòng)流動(dòng)性。8月15日為8月納稅截止日，16日稅期繳款，從往年情況來(lái)看，8月雖非繳稅大月，稅期納稅規(guī)模約6000億元-8000億元，但稅期擾動(dòng)仍在。二是地方債發(fā)行提速，流動(dòng)性邊際收緊。分析人士指出，8月以來(lái)，政府債發(fā)行加快，根據(jù)發(fā)行計(jì)劃測(cè)算，三季度和四季度政府債總發(fā)行量均超過(guò)3萬(wàn)億元，8月政府債凈融資達(dá)到1.7萬(wàn)億元左右，而這部分資金轉(zhuǎn)化為財(cái)政支出仍需一段時(shí)間，短期資金缺口可能持續(xù)。

二、資金利率走勢(shì)：短期政策利率信號(hào)增強(qiáng)，8月資金利率中樞繼續(xù)下移

8月資金利率受7月政策利率調(diào)降影響，資金利率中樞下移，月末利率有所波動(dòng)。8月初資金面持續(xù)寬松，銀行間存款類(lèi)機(jī)構(gòu)7天期回購(gòu)利率走低。8月1日至8月5日期間的三個(gè)交易日，DR007分別報(bào)1.7048%、1.6922%、1.6916%，圍繞在短期政策利率附近運(yùn)行，表明市場(chǎng)流動(dòng)性供求平穩(wěn)，不存在明顯的流動(dòng)性需求壓力。但隨著MLF操作延后以及地方債、稅期等因素影響，從8月中旬開(kāi)始資金利率有所上行。21日DR001上行至1.73%，D007上行至1.82%，14天期上行至1.92%，創(chuàng)逾一個(gè)月新高。26日DR007報(bào)收1.96%，R007報(bào)收2.04%，均創(chuàng)自6月28日以來(lái)近兩個(gè)月新高。隨著8月下旬，央行在逆回購(gòu)加大操作，資金利率逐漸下行，資金面平穩(wěn)跨月。

8月20日，中國(guó)人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）：1年期LPR為3.35%，5年期以上LPR為3.85%，均維持不變。而根據(jù)8月15日央行公告顯示，8月15日到期的4010億元中期借貸便利（MLF）將于8月26日續(xù)做。分析人士指出，隨著中期借貸便利（MLF）逐漸淡出政策利率角色，LPR報(bào)價(jià)參考短期政策利率調(diào)整的模式進(jìn)一步確立。7月LPR調(diào)降后，政策效果持續(xù)釋放，短期內(nèi)進(jìn)一步下調(diào)的緊迫性不大。當(dāng)前銀行凈息差壓力較大，也在一定程度上掣肘LPR下調(diào)。往后看，LPR年內(nèi)或仍有調(diào)降空間。

從月度利率水平看，隨著7月政策利率下降釋放效果，8月月度利率繼續(xù)下行。DR007的8月月度利率報(bào)1.79%，較7月月度利率1.83%下行4個(gè)基點(diǎn)。7月份政策利率7天逆回購(gòu)利率下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)，隨著政策效果的持續(xù)釋放，8月中樞利率也繼續(xù)下行，考慮到月中繳稅、地方債發(fā)行等影響因素，流動(dòng)性略有收緊，利率下行節(jié)奏符合預(yù)期。

三、9月資金面展望：堅(jiān)持支持性貨幣政策立場(chǎng)，9月流動(dòng)性缺口料將有限

從資金供需方面看，資金面呵護(hù)有望持續(xù)，9月市場(chǎng)流動(dòng)性缺口料將有限。從影響因素看，9月主要看地方債發(fā)行以及跨三季度末流動(dòng)性情況。根據(jù)華福固收研究測(cè)算，9月政府債凈融資約為0.95萬(wàn)億元，政府債供給壓力較8月明顯下降。但9月是季末財(cái)政支出大月，前期政府債融資提速，有利于9月財(cái)政政策的落地實(shí)施，當(dāng)月財(cái)政支出或?yàn)槭袌?chǎng)提供萬(wàn)億元規(guī)模的流動(dòng)性。因此，9月總體靜態(tài)資金缺口并不大，主要原因是財(cái)政支出大月對(duì)流動(dòng)性有所補(bǔ)充。

其次，市場(chǎng)預(yù)計(jì)央行仍將通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作來(lái)維護(hù)資金面的穩(wěn)定，避免短端利率的大幅波動(dòng)，并在必要時(shí)采取降準(zhǔn)等措施來(lái)提供額外的流動(dòng)性支持。按照慣例，9月底央行會(huì)開(kāi)展14天逆回購(gòu)操作，同時(shí)央行今年貨幣政策整體是支持性的，將會(huì)及時(shí)根據(jù)資金面的狀況補(bǔ)水。8月21日《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》提出要“研究適度收窄利率走廊寬度，給市場(chǎng)傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標(biāo)信號(hào)”，也側(cè)面反映管理層不希望資金價(jià)格出現(xiàn)過(guò)于異常波動(dòng)的情況。

貨幣政策方面，堅(jiān)持支持性的貨幣政策立場(chǎng)，完善市場(chǎng)化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制。8月15日，人民銀行行長(zhǎng)潘功勝在接受新華社采訪時(shí)表示，人民銀行將繼續(xù)堅(jiān)持支持性的貨幣政策立場(chǎng)，加強(qiáng)逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，著力支持穩(wěn)定預(yù)期，提振信心，支持鞏固和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)。在貨幣政策調(diào)控中將注重把握和處理好三方面關(guān)系：一是短期與長(zhǎng)期的關(guān)系，把維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、推動(dòng)價(jià)格溫和回升作為重要考量的同時(shí)，保持政策定力，不大放大收。二是穩(wěn)增長(zhǎng)與防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，統(tǒng)籌兼顧支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與保持金融機(jī)構(gòu)自身健康性的關(guān)系。三是內(nèi)部與外部的關(guān)系，主要考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)需要進(jìn)行調(diào)控，兼顧其他經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)和貨幣政策周期的外溢影響。

潘功勝指出，中國(guó)人民銀行將逐步淡化對(duì)數(shù)量目標(biāo)的關(guān)注，更加注重發(fā)揮利率等價(jià)格型調(diào)控工具的作用，豐富貨幣政策工具箱，健全政策的溝通機(jī)制，提高貨幣政策透明度。8月初，央行發(fā)布了2024年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。報(bào)告提出，深入推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，健全市場(chǎng)化利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制，逐步理順由短及長(zhǎng)的傳導(dǎo)關(guān)系。充分發(fā)揮利率自律機(jī)制作用，防范高息攬儲(chǔ)行為，維護(hù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序，著力穩(wěn)定銀行負(fù)債成本。持續(xù)改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR），著重提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量，更真實(shí)反映貸款市場(chǎng)利率水平，督促金融機(jī)構(gòu)堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)原則，理順貸款利率與債券收益率等市場(chǎng)利率的關(guān)系，推動(dòng)社會(huì)綜合融資成本穩(wěn)中有降。加強(qiáng)市場(chǎng)預(yù)期引導(dǎo)，關(guān)注經(jīng)濟(jì)回升過(guò)程中，長(zhǎng)期債券收益率的變化。

關(guān)于下階段降準(zhǔn)降息的空間問(wèn)題上，9月5日，中國(guó)人民銀行貨幣政策司司長(zhǎng)鄒瀾在新聞發(fā)布會(huì)上表示，相關(guān)政策調(diào)整還需要觀察經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。其中，法定存款準(zhǔn)備金率是供給長(zhǎng)期流動(dòng)性的一項(xiàng)工具，7天逆回購(gòu)和中期借貸便利則是應(yīng)對(duì)中短期流動(dòng)性波動(dòng)的工具，今年人民銀行又增加了國(guó)債買(mǎi)賣(mài)工具。綜合運(yùn)用這些工具，目標(biāo)是保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕。年初降準(zhǔn)的政策效果還在持續(xù)顯現(xiàn)，目前金融機(jī)構(gòu)的平均法定存款準(zhǔn)備金率大約為7%，未來(lái)下調(diào)還有一定的空間。

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編輯：張騏

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